Mix akcií a dluhopisů? K čemu?

Představme si tyto dvě situace na německém a americkém finančním trhu... Do jedné banky ve Frankfurtu vcházejí stejnými dveřmi dva investoři s naprosto odlišnými představami o investování. První investuje vše do německého akciového indexu DAX a odchází s pocitem, že investuje na deset let, a tedy si může dovolit poměrně dost zariskovat. Druhý investor sjedná investici také na deset let, ale vzhledem ke svému opatrnému naturelu investuje vše do německých dluhopisů a opouští banku s pocitem, že je "lepší vrabec v hrsti než holub na střeše". Po deseti letech se oba srážejí ve stejných dveřích, když si jdou pro kufr s penězi, které jim investice za deset let vydělaly. Jaké je ale překvapení obou, když si všimnou, že si odnášejí přibližně stejně velký a těžký kufr! Obě investice totiž vydělaly stejně!

Ve Spojených státech se něco podobného odehrálo již před dvaceti lety a také dnes, když oba investoři opouštějí Wall Street, odnášejí si prakticky totéž - stejné zhodnocení na akciovém i dluhopisovém trhu za dvacet let!

ALOKACE AKTIV? PROČ?

V investičním světě platí (mimo jiné) jedno obecně uznávané pravidlo. Při dlouhodobém investování hraje rozhodující roli alokace aktiv a teprve poté výběr konkrétních nástrojů. Jinými slovy pro zhodnocení investice je určující, a uvádí se že až z osmdesáti procent, jak velká část portfolia se investuje do akcií a jak velká část do dluhopisů, resp. peněžního trhu. Jestli potom investor vybere fond té či oné společnosti, je z hlediska celkové výkonnosti investice druhotná záležitost.

Výše uvedený příklad o čtyřech investorech, dvou místech a dvou časech však není vymyšlený. Volba mezi německými dluhopisy a akciemi byla z pohledu dnešního zhodnocení skutečně zbytečná. Obě investice totiž za deset let vydělaly totéž. Zní to neuvěřitelně? Ano. Popírá to však pravidlo o důležitosti alokace portfolia mezi akcie, dluhopisy a případně peněžní trh? To už ne tak docela. Blíže toto tvrzení vysvětlíme dále v textu.

Z grafů 1 a 2 uvedených na této stránce vyplývá jedna důležitá skutečnost. Jestliže akcie a dluhopisy po relativně dlouhou dobu vydělávaly stejně, neměla alokace z hlediska konečného výdělku mezi těmito třídami aktiv valný smysl. Portfolio se strukturou 80 % akcie a 20 % dluhopisy vydělalo prakticky totéž, co portfolio 50:50 nebo 20 % akcie a 80 % dluhopisy.

Graf 1, 2

Odpověď na otázku, jestli tedy má smysl zabývat se rozkládáním portfolia do několika tříd aktiv, když výsledek je stejný, má dvě roviny. Ta první je čas a ta druhá diverzifikace.

ČAS JE DŮLEŽITÝ

Je zřejmé, že grafy 1 a 2 by vypadaly jinak, kdybychom vybrali jiné časové periody. Výběr posledních deseti let v Německu a posledních dvaceti let v USA je sice dostatečně názorný, ale také svým způsobem zavádějící. Kdybychom například zvolili v USA dvacetipětileté období od roku 1975, dospěli bychom k tomu, že akcie vydělávaly 16 % ročně a dluhopisy "jen" 8,8 % ročně (kde jsou ty časy). I kdybychom zkrátili tuto periodu o deset let a skončili ještě před nafukováním bubliny v roce 1990, vydělávaly by akcie stále o šest procent ročně více než dluhopisy. V Německu by se dala nalézt podobná období a situace by se ještě o něco více změnila ve prospěch akcií, kdybychom se odpoutali od německého akciového trhu a podívali se na srovnání investice do eurových dluhopisů a akcií z celé eurozóny či Evropy. V posledních letech eurové akcie (na úrovni indexu DJ EStoxx 50) vydělávaly o 2,1 % více než eurové dluhopisy. Sice tedy o něco více, ale zdaleka ne o moc. Od roku 1987, odkdy jsou k dispozici data za oba indexy, vydělávaly akcie eurozóny nad dluhopisy jen 0,8 % ročně.

O důležitosti "načasování" investice vypovídá také graf 2. V něm lze zřetelně vidět, že americké akcie a dluhopisy se vyvíjely ruku v ruce od roku 1985 až do roku 1996. Poté se začala nafukovat akciová bublina, která v březnu 2000 splaskla. Od roku 1996 do současnosti se tak sice americké akcie vyvíjely naprosto odlišně od amerických dluhopisů, ale v konečném důsledku z dnešního pohledu byl efekt stejný - akcie i dluhopisy vydělaly stejně.

Vliv výběru špatné časové periody lze omezit tím, že výkonnost akcií a dluhopisů poměříme na opravdu dlouhé periodě. Toto srovnání i s komentářem provedeme na konci textu.

DIVERZIFIKACE NENÍ JEN POJEM

Ačkoli ve dvou výše uvedených případech vychází zhodnocení investic do akcií i dluhopisů stejně, přece jen se tyto dvě investice podstatně liší. Výkonnost totiž není jen jeden parametr investice. Je to jen jedna strana mince. Tou druhou je totiž kolísání (volatilita) vývoje hodnoty investice v čase. Tento pojem je všem investorům velmi dobře znám, ale ne každý jej dokáže správně interpretovat.

Není totiž jedno, jestli portfolio vydělá např. 10 % ročně, ale jeho kolísavost bude vysoká - např. když první rok vydělá 15 %, poté zaznamená 6% ztrátu, třetí rok vydělá 8 % atd., anebo když vydělá také 10 % ročně, ale s tím, že první rok vydělá 8 %, druhý rok 9 %, třetí 12 % atd. Z těchto dvou výše uvedených příkladů asi každý intuitivně cítí, že investice s nižší kolísavostí by byla lepší alternativou.

V případě německých akcií bylo roční zhodnocení 7,2 % s volatilitou 24,9 %. Německé dluhopisy však v tomto období vydělaly 7,2 % ročně s volatilitou jen 3,2 %. Dluhopisový investor v úvodu textu tak pravděpodobně spal mnohem klidněji než jeho akciový kolega. Vydělal stejnou sumu při nižším riziku. A právě toto poznání je důležité pro zodpovězení otázky, zda má tedy smysl zabývat se alokováním prostředků mezi různé třídy aktiv. Odpověď zní ANO. Přidáváním dluhopisů do ryze akciového portfolia se v uvedených případech prakticky nesnižuje potenciál zisku, ale snižuje se rizikovost portfolia. A to už stojí za čas obětovaný úvahám o rozložení portfolia. Jinými slovy hovoříme o diverzifikaci, která pro investora znamená jediný oběd zdarma, který si na finančních trzích může dopřát.

Pro konkrétní příklad výše popsaného jevu jsme vypracovali následující model. Ten ukazuje rizikově - výnosové parametry pěti různě sestavených portfolií v eurech v posledních dvaceti pěti letech. Cílem je ukázat, že alokací portfolia do dluhopisů a do nástrojů peněžního trhu se sice ztrácí určitý potenciál vyššího zisku, ale současně rapidně klesá kolísavost celého portfolia. Tento vztah není symetrický. Jak ukazuje tabulka 2 i graf 3, na jednotku zisku, o kterou investor přijde tím, že investuje více defenzivněji, se současně snižuje i riziko, a to mnohem rychleji. Pro porovnání jsme zvolili portfolia, která reálně vznikají pro různě rizikově averzní investory. Jejich alokaci ukazuje tabulka 1.

Roční výkonnost a riziko takto alokovaných portfolií pak ukazuje tabulka 2. Zatímco mezi konzervativním a agresivním portfoliem je rozdíl v roční výkonnosti relativně nízký (7,2 % vs 9,0 %), riziko těchto portfolií je diametrálně odlišné (3,4 % vs 19,4 %). Neméně důležité jsou i ostatní parametry v tabulce 2, kde jsou vypočteny také maximální měsíční a roční zisky a ztráty. Tyto ukazatele poskytují vcelku pěkný obraz toho, jak se jednotlivá portfolia v minulých dvaceti pěti letech chovala. Pro někoho možná nudná nebo nepřehledná změť čísel v tabulce 2 je přehledně vyjádřena graficky v grafu 3. Myšlenka, která se za těmito údaji skrývá, je celkem jednoznačná: Při přidávání defenzivních investic do akciového portfolia, klesá riziko několikanásobně rychleji než potenciál výkonnosti. Spokojí-li se investor s mírně nižším potenciálem výkonnosti, může výrazně snížit riziko celé investice.

Jen pro ilustraci se můžeme podívat na údaje týkající se defenzivního a agresivního portfolia pro průměrnou roční výkonnost a maximální roční zisk a ztrátu. Vyšším zastoupením defenzivních investic v portfoliu by investor snížil dlouhodobý potenciál ziskovosti z 9 % na 8 %, ale maximální roční propad hodnoty portfolia by tím současně snížil více než trojnásobně! Jelikož výnosově - rizikové nůžky se rozevírají a uzavírají na obě strany současně, omezil by tím investor také možnost maximálního ročního výdělku. Graficky tyto "nůžky" zobrazuje graf 3. Větší zisk lze dosáhnout jen za podstoupení většího rizika. Všechno má svou cenu.

SKUTEČNĚ DLOUHÝ HORIZONT

Grafy na předchozí straně zobrazují periody, na kterých se akciové investice buďto vyvíjely stejně jako investice dluhopisové nebo alespoň po uplynutí určité doby přinesly stejné zhodnocení. Jak jsme ale řekli na jiném místě, konečný efekt závisí na období, ve kterém se investuje. Proto pro konečný verdikt, zda se z hlediska výkonnosti (riziko jsme diskutovali v předchozím textu) vyplatí rozložit investici do různých tříd aktiv, musíme použít opravdu dlouhodobá data. Ta jsou k dispozici pro americký finanční trh a výsledky ukazuje graf 4 a tabulka 3. Na dlouhém horizontu 100 let skutečně vedou akcie, ale existují i několikaletá období, kdy dluhopisy nabízely stejnou výkonnost s mnohem nižším rizikem.

Problémem výše uvedeného grafu ale je, že prakticky neexistuje investor, který má investiční horizont takto dlouhý (více než 100 let).

MÁ TO SMYSL

V textu jsme ukázali, že i když se vyskytují období, kdy akcie a dluhopisy z hlediska výkonnosti nenabízejí nic moc odlišného, díky rozdílné rizikovosti investic do dluhopisů a akcií se určitě vyplatí portfolio rozložit na obě tyto třídy aktiv. Je totiž třeba se ptát: Stojí mi ta desetinka zisku navíc za takové zvýšení rizika?


článek převzat z časopisu FOND SHOP

Kdo před deseti lety řešil otázku, zda německé akcie či dluhopisy, mrhal časem. Obě investice do dnešního dne vydělaly 7,2 % ročně. Desetiletý dluhopis nebo akcie v USA v posledních dvaceti letech? Bylo to jedno. Obojí vydělávalo asi 12 % ročně.

TABULKA 1: ALOKACE PORTFOLIÍ

německé německé peněžní

akcie - DAX dluhopisy trh EUR

konzervativní 10% 60% 30%

defenzivní 30% 50% 20%

vyvážený 50% 30% 20%

dynamický 70% 20% 10%

agresivní 90% 10% 0%

Zdroj: fond shop

TABULKA 2: VÝKONNOSTNÍ A RIZIKOVÉ PARAMETRY PORTFOLIÍ OD ROKU 1980

konzervativní defenzivní vyvážený dynamický agresivní

výkonnost (roční) 7,20% 8,00% 8,40% 8,80% 9,00%

volatilita (roční) 3,40% 6,90% 10,90% 15,10% 19,40%

max zisk za měsíc 3,20% 6,50% 10,80% 15,00% 19,20%

max propad za měsíc -2,50% -6,70% -12,10% -17,40% -22,70%

max zisk za rok 17,10% 28,50% 39,50% 54,70% 71,10%

max propad za rok -1,00% -14,70% -28,60% -40,20% -50,30%

Zdroj: fond shop

TABULKA 3: VÝKONNOSTNÍ A RIZIKOVÉ PARAMETRY PORTFOLIÍ OD ROKU 1900

konzervativní defenzivní vyvážený dynamický agresivní

výkonnost (roční) 5,3% 6,5% 7,5% 8,5% 9,3%

volatilita (roční) 5,3% 7,2% 9,9% 13,3% 16,9%

Zdroj: fond shop