Jak na financování státního dluhu aneb dluhopisy pro lidi

Po dluhové bublině v soukromém sektoru přichází čas vysokých veřejných dluhů. I českých státních financí se dotkne recese, případně protikrizová opatření. Kolik si bude potřebovat půjčit česká vláda? Jaké má možnosti?

Původně pracovala strategie financování státního dluhu českého ministerstva financí s hrubými výpůjčními požadavky 148 miliard korun. Jenže v tom byl zahrnut deficit státního rozpočtu 38 miliard korun vycházející z předpokladu, že ekonomika poroste o 4,8 procenta. Neporoste. Na základě odhadu elasticit výdajů na dávky v nezaměstnanosti a daňových příjmů v relaci k mezeře výstupu vychází, že při poklesu HDP o 3,5 procenta stoupne deficit na 140-150 miliard korun, resp. 110-120 miliard korun při použití rezervních fondů. Nicméně je potřeba také splácet dříve vydané dluhopisy a přijaté půjčky. Letos tedy bude ministerstvo financí podle hrubého odhadu potřebovat zajistit financování ve výši 220-230 miliard korun.

Možnosti jsou následující: krátkodobé cenné papíry (pokladniční poukázky), emise státních dluhopisů na domácím trhu, eurobondy a dluhopisy nabízené obyvatelstvu. S emisí pokladničních poukázek letos ministerstvo financí problém nemá. Poptávka je v aukcích v průměru dvojnásobná a prodaný objem je otázkou výnosu, který je stát ochoten akceptovat. V případě státních dluhopisů se ministerstvo financí neodvážilo od konce října přijít na trh s jinými dluhopisy než floatery. Poptávka v aukcích prozatím vždy převýšila nabízení množství, i když část emise vždy nakoupilo samotné ministerstvo financí. Emise dluhopisů s pevným kuponem a eurobondy naráží na zvýšenou rizikovou prémii. Výnosová křivka státních dluhopisů je o 120-150 bazických bodů výše, než by byla, kdyby nebylo finanční krize. Z finančního hlediska jsou emise na domácím trhu a eurobondy prakticky ekvivalentní po zahrnutí swapů na zajištění eurobondů.

Emise dluhopisů pro běžné lidi  by neměla narazit na nedostatek zdrojů. České domácnosti mají v bankách na účtech uloženo více než 1,5 bilionu korun, v hotovosti drží zhruba čtvrt bilionu. Zároveň domácnosti investují do podílových fondů, penzijního připojištění a dalších investic. Celkem činí finanční aktiva domácností téměř 3 biliony korun. Klíčová by měla být relace výnosu a riziko. Rating hlavních finančních skupin v ČR je přitom téměř stejný jako rating České republiky (odhlédneme-li od kritiky ratingových agentur). Výnos mezi 3-4 procenty, o němž se mluví, je ale vyšší než průměrné úrokové sazby vkladů bank (viz data ČNB), ale nižší než výnos 5letého státního dluhopisu (4,3 procenta) nebo 10letého dluhopisu (5,0 procent) na trhu.

Pokud lidé využijí nabídky státních dluhopisů, dojde k vytlačování ostatních investičních možností. Nakoupí-li státní dluhopisy, neuloží si tyto peníze v bance nebo penzijním fondu. Vklady domácností jsou přitom dnes velmi důležité pro každou finanční instituci při zhoršených podmínkách financování na trhu. Emisí státních dluhopisů pro obyvatele by finanční sektor přišel o část těchto primárních zdrojů, které je stabilizují a díky kterým se finanční krize nedotkla českých bank. S kapitálovou přiměřeností bank (Tier 1 je na 11,8 procenta) tato substituce nepohne. Zvýší se ale podíl úvěrů vůči depozitům. Nicméně při emisi v objemu 140 miliard korun by tento poměr zůstal nižší než jedna (zvýšil by se ze 0,77 na 0,82). Objem depozit by i při úplné substituci zůstal stále vyšší než objem úvěrů. Finanční sektor by emise dluhopisů pro obyvatelstvo ohrozit neměla, ale ani jej nepodpoří. Otázkou je, zda je nezbytné k takovému kroku sahat, nevyčerpaly-li se možnosti standardního financování. Zde leží na miskách vah levnější financování pro stát versus negativní dopady na finanční sektor.