Ratingové agentury - dobrý sluha, špatný pán

Začátkem minulého měsíce snížila ratingová agentura S&P dlouhodobý úvěrový rating Spojených Států z AAA o jeden stupeň na AA+. Agentura to odůvodnila neúnosným růstem amerického státního dluhu za poslední roky a neschopností politických vůdců dohodnout se na dlouhodobém řešení alarmujícího vývoje. Po této historické akci se předpokládalo, že americké státní dluhopisy budou oslabovat, protože se snížila jejich bonita.  Na trhu se stal pravý opak (viz. graf) – dluhopisy začaly posilovat a jejich výnos klesl z 2,58% na 2,13% což představuje oslabení téměř 18%. Také se předpokládalo, že akciové trhy zažijí prudký propad. Tento scénář se naplnil, ale trval pouze jeden den. Poté začaly akciové trhy posilovat a tři týdny po snížení ratingu byly dokonce výše, než byly před snížením ratingu.

Graf: Výnos 10ti-letých státních dluhopisů USA po snížení ratingu

Ratingové agentury ohrožují světové hospodářství

Politici po celém světě samozřejmě unisono tento rok (snížení ratingu) odsoudili jako neuvážený, který může ohrozit světové hospodářství. Masmédia se této informace také chytila a o dění na kapitálových trzích si v tu chvíli štěbetali i vrabci na střeše. Objevily se diskuze s tématy důvěryhodnosti, nezávislosti, potřebnosti a bůhvíčeho ratingových agentur, dále diskuze nad kvalitou jejich práce a způsobu financování a samozřejmě také na jejich spoluvině na finanční krizi v roce 2008. Jak rychle se tato témata objevila, tak také rychle zmizela. Pojďme se ale podívat blíže, jak je možné, že tři společnosti mají tak obrovský vliv na vývoj světového hospodářství. Jedná se o tři ratingové agentury S&P, Moody´s a Fitch, které mají tržní podíl 95%. První dvě přibližně po 40-ti procentech a Fitch pouze 15 %.

Přeměna konkurenčního prostředí v monopol

Důležitým mezníkem pro ratingové agentury (RA) je rok 1975, kdy začal být tento sektor regulován. Před rokem 1975 RA ze strany státu regulovány nebyly (resp. komisí pro cenné papíry – SEC) a fungovaly standardně jako každý jiný soukromý subjekt. Mezi RA existovala zdravá konkurence a úspěšnost RA byla odvozena od její schopnosti poskytovat služby, které si zákazníci přáli. Zákazníky byli investoři (potenciální budoucí věřitelé), kteří si objednávali hodnocení různých dlužníků (emitentů dluhopisů), resp. za zaplacení poplatku dostaly přístup do databáze RA. RA tak byly zainteresovány na poskytování kvalitních služeb – snažily se co nejvěrněji popsat kredibilitu dlužníka a možné potencionální rizika a hrozby. Kdyby tak nečinily, nikdo by jejich služby nepoptával a to by vedlo k jejich krachu.

Příklad si můžeme vzít z odvětví auditu a daní, kde auditorská společnost Arthur Andersen kryla nelegální machinace energetické společnosti Enron. Stačil jeden jediný případ a Arthur Andersen ztratila veškerou svou reputaci a musela z trhu odejít. A to patřila k „Big Five“ a měla devadesátiletou tradici.

V roce 1975 začala RA regulovat SEC. Ustanovila celonárodně (USA) sedm RA, u kterých si dlužníci (emitenti dluhopisů) mohly nechat vyhotovit úvěrový profil. Těchto sedm společností mělo výsadní právo. Nikdo jiný nesměl vytvářet úvěrový profil dlužníků. Různými fúzemi se nakonec na trhu ustanovily tři velké RA, které dnes mají obrovský vliv.

Tím se začal celý systém RA měnit. Investoři (budoucí potencionální věřitelé) již nebyli pravými zákazníky, jako tomu bylo dřív. RA začaly být financovány dlužníky – zde je jasný střet zájmů. RA má nezávisle ohodnotit dlužníka, ale RA je financována oním dlužníkem. Komise pro CP (SEC) tak de facto udělila monopol a poskytování služeb RA již nezáviselo na kvalitě jejich práce jako před rokem 1975. Od té doby se celá myšlenka RA začala hroutit.

Nekalé praktiky

První významnější selhání je v případě Enronu, kdy RA ponechaly investiční rating ještě čtyři dny předtím, než společnost vyhlásila bankrot. Přitom RA musely vědět o problémech firmy minimálně o několik měsíců dříve. Arthur Andersen musela skončit. RA však nikoliv. Ze své silné pozice mohou také RA „vydírat“ drobné emitenty, aby jim platily vysoké poplatky za udělení dobrého ratingu. Příkladem může být společnost Hannover Re, které v roce 2004 Moody´s snížila rating do neinvestičního pásma, i když se společnosti dařilo a ostatní RA ponechaly rating na nejvyšší úrovni.

Snížení ratingu od Moody´s přišlo poté, co management společnosti Hannover Re ostře odmítlo zvýšení plateb pro Moody´s. Další chyba ze strany RA přišla se špatným ratingem cenných papírů navázaných na hypotéční úvěry. Včasné nerozpoznání potíží na hypotéčním trhu vyústilo až v celosvětovou finanční krizi. RA jsou tak částečně spoluviníkem této krize a opět ticho po pěšině.

Potřebujeme změnu, ale správným směrem

Reakce evropských politiků začíná být v posledních měsících vůči oněm „zlým americkým“ RA velmi negativní. Vůbec se jim nedivím. RA provádějí nekvalitní práci a jsou spíše kontraproduktivní.  Evropští politici chtějí vytvořit určitou protiváhu a diskutují o vytvoření evropské RA. Oceňuji jejich snahu, ale jak jde vidět, tak ani oni nechápou příčinu problému. Pravá příčina je regulace daného odvětví a udělení monopolu RA. Udělení výsadního práva je jediný možný způsob jak se i za odvedení nekvalitní práce může firma stát lídrem na trhu.

Kdyby mezi RA existovala „pravá“ konkurence, tak by k výše popsaným excesům nedocházelo. Pravá konkurence může existovat v případě, že RA nebudou mít výsadní právo na udělování ratingu a zároveň přestanou být financovány emitenty. Proto i vznik evropské RA, která by byla financována z veřejných zdrojů nebo dlužníky není východiskem, protože tato RA by opět nebyla motivována poskytovat kvalitní služby.