Ropa za 30 nebo 80? Připravme se na obojí

Dlouhodobě je současná cena ropy zřejmě neudržitelně nízká. Stačí se podívat na průměrné náklady těžby jednoho barelu ropy podle jednotlivých světových ložisek. Pro porovnání, v době psání článku je cena americké ropy WTI je 54 USD/barel a cena ropy Brent 59 USD/barel. Náklady na těžbu jednoho barelu tuto hranici překonávají asi u poloviny těžařů.

Zdroj: http://www.businessinsider.com/citi-breakeven-oil-production-prices-2014-11

Různé odhady ceny vytěžení barelu ropy dle ložiska se sice liší, ale je jasné, že pro většinu těžařů jsou současné ceny ropy dlouhodobě nerentabilní. O kolik procent se musí nabídka ropy snížit, aby byla shodná s poptávkou? Odpověď Vás asi překvapí. Stačily by přibližně 2 %. Denní poptávané množství ropy je přibližně 94 miliónů barelů, nabídka je podle odhadů o 1 až 3 miliony barelů vyšší – pokles cen ropy o polovinu tak byl způsoben relativně malým převisem nabídky.

Podobně malý pokles nabídky bude potřebný i na vyrovnání trhu. Zavření nerentabilních vrtů s náklady přes 80 USD/barel by více než stačilo a cena ropy by se tak vrátila na úrovně nad touto hranicí. K omezení těžby v případě konstantních nákladů přitom dříve nebo později nevyhnutelně dojde – žádný subjekt nebude schopen a ani ochoten vytvářet ztrátu donekonečna.

U ropy jsou ale třeba brát do úvahy i politické vlivy. Právem se o ní říká, že je nejzpolitizovanější komoditou. Následující graf ukazuje, jakou cenu ropy potřebují exportní země k vyrovnanému rozpočtu (2015).

Jak vidíme, téměř všechny uvedené země by na vyrovnání rozpočtu potřebovaly cenu ropy nad 80 USD/barel. Důsledky statistiky jsou obzvláště zajímavé v případě států, jejichž rozpočty jsou vysoce závislé na prodeji ropy. Typickým příkladem je Saudská Arábie, 2. největší producent ropy na světě (po USA). 90 % příjmů jejího státního rozpočtu tvoří příjmy z ropy, a proto můžou Saudové při současných cenách ropy jenom těžko pomýšlet na vyrovnaný rozpočet bez značného snížení výdajů. Situace je podobná u většiny ostatních členů OPEC (i když v méně extrémní podobě).

Z výše uvedeného vyplývá, že současná cena ropy není v ničím zájmu – ani ztrátových těžařů, ani vlád zemí exportujících ropu. Množství ropy potřebné k stabilizaci trhu je navíc tak malé, že producenti by neměli žádný problém dohodnout se na snížení těžby o potřebné množství. Proč tedy ke snížení těžby ještě nikdo nepřistoupil?

Protože v kratším časovém horizontu je situace složitější. Většina soukromých firem sama neprodukuje dostatečné množství ropy na to, aby dokázala snížením produkovaného množství výrazně změnit globální tržní ceny komodity. I největší koncerny by na zvýšené ceně nevydělaly. Ztráta tržního podílu by výrazně překonala efekt vyšších realizovaných cen. Pro odvětví jsou charakteristické vysoké fixní náklady, a proto se těžařům vyplatí pokračovat v těžbě na existujících vrtech i při výrazně nižších cenách ropy. Navíc, těžba ropy je vysoce kapitálově náročný sektor a většina těchto firem je zatížena značným dluhem, který je potřeba splácet. Proto pro rozhodování těžařských společností v krátkém období není nejdůležitější ziskovost, ale peněžní toky. A ty se dají zabezpečit především těžbou co největších objemů. Situace je klasickým příkladem teorie her – při snížení produkce všech účastníků by získali všichni, ale z individuálního pohledu firmy se vyplatí za každých podmínek těžit co největší množství ropy bez ohledu na konání ostatních účastníků.

Problematická je také rychlost, s jakou se u firem projeví, že náklady na těžbu jsou vyšší než příjmy z prodeje. Z existujících vrtů a plošin je obyčejně ekonomické těžit ropu i při nižších cenách ropy, než jsou ty současné. Celkové náklady na těžbu barelu ropy zahrnují ale i náklady na stavbu zmíněných zařízení. Produkce proto začne klesat až postupně s vyřazováním starých zařízení a omezováním nové výstavby. Krátkodobě může ale produkce zůstat konstantní anebo dokonce růst, i při snížení počtu aktivních vrtů. Za poslední rok se jejich počet v USA snížil o 40 %, a přesto nedošlo k poklesu produkce. Důvodem je především zvýšení produkce v již existujících vrtech – z již zmíněných důvodů (nízké variabilní náklady a potřeba prodat co nejvíce ropy na splácení vysokých dluhů).

Proč ale odmítl snížení produkce OPEC, a především Saudská Arábie? Jedno z možných vysvětlení je, že jde o politickou hru proti zemím nepřátelským vůči Západu (především proti Rusku). Vysvětlení je ale pravděpodobně více ekonomické. Saudská Arábie nechce přijít o tržní podíl, který začíná být ohrožen novými producenty, především ropy z břidlic ze Severní Ameriky. Rozšíření této relativně nové metody těžby výrazně zvýšilo množství produkované americké ropy.

Zdroj: http://ourfiniteworld.com/2014/07/23/world-oil-production-at-3312014-where-are-we-headed/

Nová ropa (a nová metoda těžby) představuje pro tradiční těžaře hrozbu. Jelikož je ale zmíněný způsob těžby dražší a producenti břidlicové ropy značně zadlužení, je možné předpokládat, že velká část z nich nebude schopna přečkat delší období cen ropy na současných hodnotách. Saudská Arábie dokáže přečkat nízké ceny ropy podstatně déle – její náklady na těžbu jsou jedny z nejnižších na světě a deficit státního rozpočtu dokáže financovat delší dobu z nahromaděných devizových rezerv. Následující graf ukazuje, jak dlouho dokážou jednotlivé státy financovat deficit státního rozpočtu ze svých zahraničních devizových rezerv.

Zdroj: http://www.fool.com/investing/general/2015/01/08/oil-barron-100-oil-is-coming-back-4-high-yield.aspx

Graf ukazuje, že Saudská Arábie, stejně jako mnoho jiných států OPEC, má dostatek devizových rezerv na několik let dopředu. Dlouhodobě je pro ni zřejmě výhodnější obětovat malou část rezerv a udržet si svůj tržní podíl. Mnoho samotných představitelů OPEC a Saudské Arábie konec konců vyslovilo předpoklad, že do roka se cena ropy začne stabilizovat.

Co z toho plyne? Cena ropy je dlouhodobě na současných úrovních neudržitelná. Těžaři nebudou produkovat ztrátovou ropu donekonečna. A při současných cenách je ztrátové mnohem větší množství produkované ropy, než je potřebné na odstranění současného převisu nabídky nad poptávkou. Dlouhodobě je racionální očekávat ceny ropy zpět nad 80 USD/barel. Nic na tom nezmění ani případné zvýšení exportu ropy Iránem o milion barelů denně v důsledku omezení sankcí. Tento krok jedině přidává ke krátkodobé volatilitě v důsledku mnoha nejistých proměnných.

Prakticky jediná hrozba, která by mohla zabránit růstu ceny ropy na původní úrovně v dlouhém období, je snížení nákladů těžařů. Náklady na těžbu břidlicové ropy se v USA skutečně snižují (např. od roku 2012 poklesly o asi 10 %). Je ale možné pochybovat, jestli je toto tempo z technologického hlediska udržitelné, obzvláště v prostředí snižujících se příjmů a vysoké zadluženosti.

V časovém horizontu do jednoho roku bude cena ropy ale nevyzpytatelná a volatilní. Při absenci eskalace konfliktu v Jemenu, výrazného zhoršení situace s íránským jaderným programem a dalších politických problémů je možné očekávat spíše další pokles cen ropy, třeba až ke hranici 30 USD/barel.

Autor je analytikem společnosti Verdi Capital.