Léčba pokračuje podle plánu, jen pacient se nějak neuzdravuje

Centrální banky za posledních pět let uvolnily měnovou politiku způsobem dříve nevídaným. Kdo by si v roce 2006 dovedl představit, že dvoutýdenní úroková sazba ČNB bude 0,05%, ECB bude sazby držet na hladině 0,5% a americký FED explicitně vyloučí jakékoliv zvyšování sazeb, dokud nezaměstnanost neklesne pod 6,5%. (To je, mimochodem, velmi nešťastný závazek, neboť centrální banka se zavazuje podřídit svou politiku proměnné, nad kterou má jen minimální kontrolu a která navíc je velmi problematická.

Co když nezaměstnanost klesne díky tomu, že lidé ztratí naději a přestanou hledat práci, bude pak FED spokojený? A co když Kongres schválí zvýšení minimální mzdy ne na 9 dolaru, jak nyní plánuje prezident Obama, ale třeba na 10 nebo 11 dolarů a díky tomu se zvýší nezaměstnnaost o milión absolventů středních škol, kteří nenajdou práci?)

 Rekordně nízké úrokové sazby mohou napomoci oživení ekonomiky, ale zároveň mají nepříjemné efekty. Především zvyšují riziko budoucí inflace. Standardní spotřebitelská inflace se nyní drží poměrně nízko, ale levné peníze zvyšují ceny jiných aktiv, především těch finančních, ať už jsou to akcie či dluhopisy. S tím, jak roste zadlužení vlád se také zvyšuje jejich pokušení nechat inflaci alespoň mírně rozběhnout, neboť tím se sníží reálná hodnota dluhů. Zahrávat si s inflací je však podobné, jako hrát si na seníku se sirkami – jakmile se inflace jednou rozběhne, je velmi těžké ji zastavit. Na přelomu 70. A 80. let minulého století se to podařilo jen za cenu ekonomické recese. To je však už více než 30 let a vzpomínky na dvoucifernou inflaci už v USA i Evropě hodně vybledly.

Regulací k vyššímu riziku?

 Dalším rizikem spojeným s nízkými úrokovými sazbami je, paradoxně, zvyšování rizikovosti investic ze strany bank a investičních fondů. V situaci, kdy investice do dluhopisů vynášejí nulový reálný zisk a kdy nízké úroky snižují i příjmy z běžných půjček, hledají banky jiné investice. Proto roste poptávka po dluhopisech vlád s méně než perfektním kreditem – například maďarské vládní dluhopisy jdou na dračku, i když o hospodářské politice místní vlády nemá nikdo z investorů příliš dobré mínění. Stejná situace panuje v řadě latinsko-amerických zemí, kde investoři z USA i Evropy horečně nakupují dluhopisy i akcie. Díky tomu posilují měny těchto států, což krátkodobě vede k vyšším ziskům zahraničních investorů, ale zároveň to zvyšuje riziko, že s první špatnou zprávou se tok kapitálu obrátí, ceny finančních aktiv propadnou a měny prudce oslabí. Podobný byl ostatně spouštěcí mechanismus tzv. asijské finanční krize v roce 1997, která pak vedla k bankrotu Ruska o rok později.

 Vlády a regulatorní orgány ve vyspělých zemích si jsou rizik, spojených s nízkými úrokovými sazbami vědomi. Snaží se proto o mezinárodní koordinaci regulace finančních institucí – proto se v posledních dvou letech roztrhl pytel s novými zkratkami: máme G-SIB (globální, systematicky důležité banky, na které je uvalen speciální dozor), G-SII (globální, systematicky důležité pojišťovny), SIFIs (systematicky důležité finanční instituce), regulátoři pracují na Basel III, ale také na Solvency II a scházejí se na IAIS ComFrame (raději se neptejte…) Většina opatření ze stran regulátorů má za cíl zvýšit stabilitu finančního sektoru, což ovšem vede k tlaku na vyšší kapitálovou vybavenost bank, aby byly lépe schopné absorbovat případné ztráty. Mezinárodní standard je kapitál ve výši 10% aktiv, ve většině zemí regulátoři tlačí banky k vyššímu podílu, ve Švýcarsku je to například 15%, české banky mají v průměru kapitál nad úrovní 15% aktiv.

 Získat nový kapitál však pro banky není snadné – málo investorů se pustí do oboru, který prochází tak hlubokými změnami. Řada bank tak nároky regulátorů neřeší zvyšováním kapitálu, ale snižováním aktiv, tj. omezováním půjček. Přísnější regulace tak přispívá k utlumování ekonomické aktivity, protože snižování objemu úvěrů vede k omezování investic a tedy i k snižování ekonomického růstu.

 Ukazuje se tedy, že cesta nízkých úrokových sazeb a zároveň přísnější regulace finančního odvětví přispívá, alespoň částečně, k větší nestabilitě finančních toků do a z rozvíjejících se trhů a zároveň vede k zpomalení ekonomického růstu v Evropě a v USA. Je zjevné, že rychlý růst finančního sektoru v 80.a 90.letech minulého století vedl k nafouknutí obrovské spekulativní bubliny, jejíž splasknutí v roce 2008 odstartovalo dnešní ekonomickou krizi. Nicméně se zdá, že metody, které jsme na léčení tohoto neduhu moderní ekonomiky vedou k nečekaným komplikacím, kde léčba může být horší než samotná choroba.

Vyšlo v časopise Respekt