Bankovní rada České národní banky svá rozhodnutí nepodkládá příliš silnými argumenty

Meziroční míra inflace je v Česku už dlouho dvouciferná a dvoucifernou zůstane ještě po minimálně dvouciferný počet měsíců. Členka bankovní rady Eva Zamrazilová vyhlíží meziroční míru inflace okolo pěti procent na konci roku 2023. Na takovém horizontu je těžké cokoliv přesně předikovat. Obzvláště v dnešní volatilní době, kde jeden problém střídá druhý.

Rizika jsou ale nakloněna směrem k vyšší míře inflace. Existuje totiž pouze velmi malá pravděpodobnost, že se podaří rychle a spravedlivě ukončit ruskou válku na Ukrajině, spustit plynovod Nord Stream 2 a navýšit objemy dodávaného plynu nad úroveň před pandemií. Podstatně pravděpodobnější je další eskalace ze strany režimu okolo Putina. Nejvýznamnějším rizikem ve směru nižší inflace je nyní relativně vysoká pravděpodobnost recese v eurozóně, Číně a případně v USA. To by výrazně ochladilo světovou poptávku nejen po energetických komoditách, které by tak našly prostor pro pokles cen.

Vedle plynu trápí Evropu ještě sucho, které ovlivňuje i hladinu vody v řekách, což má negativní vliv na výkon vodních elektráren. Produkce větrných elektráren je také pod sezonním průměrem. Produkce elektřiny z francouzských jaderných elektráren, které tvoří páteř tamní soustavy, je letos nejnižší za několik dekád. To vede k nárůstu importu elektřiny do Francie, což opět tlačí sousední země k využívání plynu. Vývoj na trhu tak ukazuje na další zdražení elektřiny minimálně v krátkodobém horizontu a státy Evropy už připravují plány pro případ nedostatků a energetické nouze.

V jiných oblastech ekonomiky je díky pomalu slábnoucí poptávce vidět ochlazení inflačních tlaků. Proti domácím poptávkovým inflačním tlakům správně působí sedmiprocentní úrokové sazby. Tlumí zájem o spotřebu a investice na úvěr a naopak podporují zájem o spoření. Ano, meziroční inflace je stále vyšší a podle všeho poroste až k hranici 20 procent, ale tempo růstu inflace už není tak vysoké jako na začátku roku – alespoň v některých oblastech. I z tohoto důvodu se většina bankovní rady ČNB rozhodla hlasovat pro stabilitu úrokových sazeb.

Když předchozí navyšování úrokových sazeb fungovalo, mělo by se s ním přestat?

Proti tomuto rozhodnutí podle zápisu z jednání vystupovali především Tomáš Holub a Marek Mora, kteří souhlasili, že se zvyšování sazeb projevuje v tlumení inflace. Nejsou názoru, že by měl být cyklus navyšování sazeb přerušen. Především kvůli riziku další ztráty inflačních očekávání v ekonomice, které je nyní velmi aktuální i ve vztahu ke členy bankovní rady často skloňovanému mzdovému vyjednávání a jejich vlivu na inflaci na horizontu měnové politiky.

Je to vcelku jednoduché. Čím vyšší růst cen budou odbory a zaměstnanci očekávat, tím vyšší budou očekávat, a hlavně požadovat, růst nominálních mezd a tím vyšší inflační tlak vznikne. Jinými slovy. To, že předchozí navyšování úrokových sazeb funguje, není signálem, že by se s ním mělo přestat. Navíc vysoká míra inflace v kombinaci s velmi nízkou mírou nezaměstnanosti krok zvýšení sazeb omlouvá, protože trh práce takový krok snadno absorbuje. Někteří radní se vyslovili ve prospěch zachování současné výše sazeb, ale po delší dobu, což by podle jejich názoru mělo mít na horizontu měnové politiky lepší efekt.

Podle zápisu ze zasedání se debata ohledně rizika další ztráty kotvy inflačních očekávání stočila k diskusi o samotné metodice jejich měření. Dle Jana Fraita a Evy Zamrazilové jsou měření jen málo spolehlivá. Zřejmě proto jim nepřikládají vyšší váhu. Spolehlivým důkazem odukotvenosti inflačních očekávání má být pak až roztočení samotné mzdově-inflační spirály, kdy zaměstnanci tlačí na vyšší mzdy, čímž je vyšší inflace a inflace pak roste vlivem mzdových tlaků, což opět vytvoří tlak na vyšší mzdy. To už by ale bylo samozřejmě pozdě.

HN BeNative

Silná koruna ve slabém prostředí?

▪ 4 min. čtení

Méně razantní navýšení sazeb

Obecně pak byla diskutována spolehlivost i dalších modelů ČNB. Tato diskuse měla zřejmě za účel utvrdit jednotlivé radní v hlasování v rozporu s doporučením analytického týmu sekce měnové ČNB, které jistě ukázalo na další zvýšení sazeb. Radní Holub podotkl, že rozhodnutí zvýšit sazby nemusí nutně stát na výsledku modelu, a připomněl obrovské náklady dezinflace v USA v 80. letech, které způsobilo období dlouhé nečinnosti tamní centrální banky. Navrhl proto v zájmu kontinuity jednomyslnou shodu bankovní rady na méně razantním navýšení sazeb, než by on sám preferoval.

My už víme, že se bankovní rada rozhodla pro stabilitu sazeb. Lze očekávat, že pokud se nic zásadního nezmění, podobné rozhodnutí učiní i na dalších zasedáních bankovní rady v letošním roce. Neznámou je stále plán devizových intervencí ČNB ve prospěch silnější koruny. Na zasedání bylo rozhodnuto, že v intervencích bude banka pokračovat. Nevíme však přesné parametry těchto intervencí. Je také možné, že se rada bude moci ze dne na den rozhodnout, že nástroj intervencí postupně či naráz ukončí.

Intervence jsou to jediné, co drží korunu okolo hranice 24,50 za euro. Fundamenty hovoří ve prospěch oslabení rizikových měn. Vedle problémů na trhu s energiemi je tu rostoucí pravděpodobnost, že recese v USA, v eurozóně a zpomalení ekonomiky v Číně posunou zájem obchodníků na trhu spíše k bezpečnějším aktivům. Posiluje proto dolar. Výhled pro korunu je proto velmi závislý na pokračování, míře intervencí ČNB a objemu dostupných devizových rezerv, které ubývají.